私募基金行业正在无限接近终局

01证券业的高光时刻

春秋时期经历了大约300年，战国约250年，但是公元前260年的长平之战结束以后，战国实际上已经进入了垃圾时间，在接下来的49年里，就算依然出了信陵君和李牧这样的人，但是六国已经没有任何翻盘的可能，只是等着秦国进进退退拉拉扯扯，一个城池一个城池的打过去，一个国家一个国家的灭掉，最后统一六国而已。至于说秦朝仅二世而亡，那是另外一个屠龙少年变成恶龙的故事。

灭六国者，六国也，非秦也；族秦者秦也，非天下也。而像这样屠龙少年变成恶龙的故事，其实也在私募基金行业乃至整个资产管理行业、金融行业发生着。

我还记得2004、05年刚入行时，证券研究、股票研究还是一个挺神圣的行业，一堆人热情高涨的研究行业、研究公司。这些研究在今天看来未免稚嫩，但证券业在当时确实是一个以惊人的速度在不断自我学习和自我迭代的新兴行业。

2007-2008年的时候，东方证券还有个挺神奇的栏目叫做“精译求精”系列，有人专门把海外投资大师的经典翻译整理之后给你搬过来。这些工作的确短期之内不能够创造经济价值，但是在当时那个时间节点上，一定是有正价值的。

那个时候，CICC的报告还是行业之翘楚，甚至营业部拉人去开户都是说“在我们这里开户可以给你看我们自己的研报，但是佣金不能打折哦”。在2007年前后，一篇研报就能让一个股票直接拉出来一条直线，那个时候的券商研究是什么地位？

02乱象渐起

但是不知道从什么时候起，券商研究就变成了喝酒、勾兑、抢派点。为了派点给基金经理送早饭。。。“侠之大者，为国接盘”、“党给我智慧给我胆”，语不惊人死不休，夺人眼球才有市场，才有份额。研究报告的数量越来越多以至于看不过来，有的明星研究员一年能写好几百篇“深度”研究报告，感觉恨不得上午一个深度下午一个深度，也不知道这个半天的深度能有多深。。。以至于有一天在某个群里我说了一句，说现在出来类似的一堆DM、YY之类的研究机构，能有市场并且活下来实际上就是券商研究的耻辱，理论上讲一百多家机构已经卷到寸草不生的细分行业里面应该一跟草都长不出来，就跟现在没有任何一个互联网创业者想要去搞一个类似于微信的即时通讯工具一样。但是，这些机构就是创立出来了，而且干了几年好像也没死，似乎还在慢慢发展壮大？这说明什么呢？难道不是说明买方市场实际上是在慢慢的抛弃现有的卖方研究机构？

一个行业的崩塌从来都是来自于行业之外，一个帝国的倒塌也绝对不是仅仅是因为一个驿站下岗工人的振臂一呼。其实这个时候，是这边驿站的下岗工人，还是那边的破产地主，已经不重要了，重要的是，这件事情说明原有的那个帝国，已经腐朽到只缺一个火星的时候了。

03私募之殇

回归到私募基金这个子行业，我感觉也是另外一个屠龙少年变成恶龙的故事。传统意义上讲，第一只广义的私募基金应该是2008年赵丹阳借助深国投的信托平台发行的“赤子之心”产品，当时大家讨论的是：

为什么资产管理行业只能有公募基金这一种业态？

为什么公募基金可以只靠扩大规模就赚取管理费，为什么不能有管理人利益和投资者一致、投资者不赚钱管理人就不赚钱的产品？

我作为一个投资者，在跟管理人双方约定一致且不影响第三人及公共利益的情况下，能不能适当的放宽投资范围，突破公募基金严格的监管规定，用更市场化的形式去参与资本市场？

如果说“不忘初心，方得始终”，那么现在回过头来想，私募基金行业从2014年中基协开始接受登记备案以来，到现在刚好整整10年，还有多少人记得这份“想要努力给投资人创造价值”的初心呢？

虽然过去10年，的确出现了相当一部分非常优秀的管理人，但是我们也必须要看到，在20000多家私募基金管理人、9000家证券私募基金管理人中，也许有些人已经忘了这个行业是抱着怎样的初心从公募基金、券商资管、银行理财、信托产品的夹缝中生存并发展起来的。

从中基协和各地证监局的通报处罚来看，不客气的讲，很多私募管理机构可能的确是忘了当年我们为什么要做私募了。有些人在向委托人收取明显不合理的费用，设置明显不合理的产品结构；有些人试图在把实质性风险很高的产品通过各种夸张、伪装的手段销售给风险收益偏好明显不合适的委托人；有些人用私募基金的投资平台在做着融资和投行的业务；有些人为了博人眼球走上了擦边直播的路数；有些人在搞利益输送内幕交易，甚至私募基金在做非法集资、保本保收益的犯罪勾当。。。

中基协一版又一版的在修订私募基金的相关法规条例、运作指引，每次看到修订征求意见稿的时候我的第一反应都是“为什么基协连这些细节都要管？”但是仔细想想又特别能理解，甚至能想象到如果放任不管的话行业会变成什么样。于是每次都是一边嘀咕一边认真的反馈意见，努力思考可能会有什么样的机构通过什么样的方式去绕开这些规则，怎样能够让这些规则尽可能的留下市场里面的好苗子，真正做到扶优限劣。

但是，真正的处罚也许不会全部来自于监管部门。当我们看到私募基金行业的负面新闻越来越多，以至于我这种从业近20年的人都要感慨“还能这么玩”的时候，真正的处罚也许更多来自于市场，来自于委托人，当他们无法用手投票的时候就会用脚投票。

当年的屠龙少年也许已经开始长出鳞片和獠牙，在当年被嘲笑和讽刺的公募基金开始大规模发行ETF，并且在指引下迅速降低收费、通过互联网基础设施建设真正变成低费率工具化的普适性金融产品的时候，所有的私募基金理论上讲都应该想想，接下来三年和五年，我们的未来到底在哪里？如果资本市场的价值投资再次回归，高稳定性高分红的股票再次成为主流，投资者到底需要不需要一个私募基金在收取了2%+20%以后去买中国SH、长江DL的股票？毕竟他们要么可以自己开个股票账户自己买，要么有极低费率的ETF基金可以参与。而假设私募基金的费率也向公募看齐，习惯了高费率复杂产品结构的私募基金，有多少还能在未来留下属于自己的一席之地？

04私募终章

私募基金行业正在无限接近终局，这个行业的长平之战不在明天，就在昨天。

2018年的资管新规，从逐步打破刚兑的那一瞬间起，所有的金融、资管管理行业的从业者，就从温室里面被真正推进了资本市场。

在此之前，得益于中国经济的高速发展和信用扩张，以及多头监管下监管规则的不一致，导致了很多资产呈现出与其所承担风险不对等的风险收益特征。或者说，在高速发展的背景下，很多本来应该间歇性释放的风险被一轮又一轮的信用扩张掩盖掉了。

市场价经济一定会以某种形式发挥作用，实现均值回归。当地产一直呈现出一种高收益低风险特征时，就会有更多机构加入这个牌局。你赚20%我就只要求赚15%，你加一倍杠杆我就加两倍杠杆，最终在边际上卷到所有人都没有收益，继续卷就一定会卷出一堆大雷。

其他行业也一样如此，只要一个资产被市场证明在一段时间内看起来是风险收益不对称的，那可能短则三个月，长则一年，市场上就会有无数的钱冲进去把这类型资产打到几乎接近无风险收益率，然后继续卷到要靠极端行情来出清。地产如此、股票多头如此、DMA如此、某些期货品种如此，将来城投或者某些策略会不会也如此？虽然不是百分百，但是大概率都会发生。

依靠信仰的年代过去了，再也没有什么简单粗暴就能获取的无风险收益了（国债除外）。按照某群友的说法：

“看到一个管理人的朋友圈说:‘3000点以下就应该无脑梭哈。’且不说3000点应该梭哈这个逻辑到底科不科学，光是“无脑”这两个字，听起来就很危险。证券投资已经简单到“记住一句话，就能赚大钱”的水平了？”图片

05面对疾风吧！

面对疾风吧！接下来私募基金行业要面对的就是这个行业的终局——

在投资者端，要坚持价值创造的原则，管理费和业绩报酬的收取要基于给投资者创造额外价值而不是仅限于绝对收益或者相对收益；

在销售适当性端，要坚持把合适的产品卖给合适的客户，只有投资者理解策略的风险收益特征，才能够陪伴管理人穿越资产波动的周期从而获得预期中的收益，在目标一致、利益一致的时候，委托人和管理人才是真正的同盟军而非对手方，好的投资者可以帮助管理人创造一半的收益；

在产品端，要放弃对单一资产类别的幻想，不要期待还有某一种简单类别的资产能够给投资者创造长期超越市场的收益，因为简单意味着容易被模仿而且永远有人模仿的比你更激进。多元化资产策略和保持对策略的不断迭代，这需要私募基金管理人不断地革自己的命；

在投资端，这意味着一个越来越难做、越来越卷的市场，意味着平庸研究和投资人员注定会被市场淘汰出局，意味着不断扩大投资品类、投资市场、投资策略将会成为常态，意味着停下来就会死，而且消灭你的不一定是别的私募基金，也可能是来自于其他金融机构甚至境内外金融机构的降维打击。。。

私募基金行业正在无限接近终局，而留给所有从业者的时间，的确已经不多了。不用等到秦军兵临邯郸城下再考虑生死存亡的问题，因为到那个时候，就什么都晚了。

（来源中国地产基金百人会）